21世纪经济报道：网通集团上市之路

21世纪经济报道：网通集团上市之路 
11/9/2003,新浪转21世纪经济报道，本报记者 欧阳长征 北京报道
　　对于中国网通集团总经理张春江来说，网通国际公司的成立不过是网通集团与网通控股繁杂且冗长的股权融合的第一步。
　　11月6日，北京亦庄举行的网通国际通信有限公司的挂牌仪式上，网通集团前后两任总 
经理奚国华、张春江，网通控股的各方股东代表：中科院副院长江绵恒、广电总局副局长张海涛、铁道部副部长蔡庆华均列席在位。这也向外界传达出一个信号，在经历了长达近一年半的内部融合过程后，网通集团与网通控股的整合开始进入股权融合的关键阶段。
　　面对新老东家，网通国际总裁田溯宁用饱含激情的语调说，网通国际的成立是网通集团内部整合所迈出的关键性一步。作为中国唯一一家专注于国际业务的通信公司，网通国际将成为网通集团区域性战略的载体。他指出，在收购集团国际业务与亚洲网通资产后，网通国际将拥有国内最大的国际语音业务流量。
　　作为网通集团实现最终融合的过渡性措施，张春江的布局是，组建网通北方、网通南方和网通国际三个有限公司的下一步，是发起设立中国网通控股有限公司，并力争尽快在境内和境外上市。张春江说，在中国网通控股有限公司分步骤完成对网通北方、网通南方和网通国际的收购后，网通集团最终将在2006年底融为一体。
　　但据参与网通集团资产性收购的一位投行人士透露，网通集团曾经提出支付100亿元作为全部收购网通香港的总资产的方案，但双方并未达成一致性意见。因此，外界推测，加上吉通欠债、运营费用还有银行利息，网通集团此次整合上市的资金缺口应该达到100亿元左右。
　　两种上市方案
　　一直以来，作为唯一没有上市的国有特大型电信运营企业，网通集团不论是在内部整合，还是开展新业务都感到资金匮乏，要实现健全法人治理结构、股权多元化、推行职业经理人制度等目标更是无从谈起。
　　今年以来，受美国股市的拉动，H股指数从2000点附近起跳，连创新高，目前涨幅已超过90%。资本市场转暖，也重燃网通集团管理层到海外融资的雄心壮志。
　　网通集团一位高层人士对记者说，国务院最近已明确表示支持网通集团尽快到海外上市。网通国际总裁田溯宁在会议现场向记者表示，网通集团已确定明年年中到海外上市，但目前尚未选定承销商，也未确定究竟采用哪些资产来进行首次IPO。
　　根据张春江对网通集团架构的设计，外界普遍推测，由网通北方、网通南方和网通国际三个有限公司组建而成的中国网通控股有限公司将是网通集团海外上市的主体。具体方式会与先期海外上市的中移 动、中国联通和中国电信的模式相仿：注入部分优良资产的中国网通控股有限公司先期登陆H股，同时在美国发行ADR(美国预存托证券)，然后再分批回购三个有限公司的资产。
　　网通集团高层人士称，采用哪种模式到海外上市，集团内部有两种方案，一种是“小中国电信”的方案：即向中国网通控股有限公司先期注入北京、天津、山东、辽宁、河北、河南等六省市的电信资产到海外上市。另一种方案将强调中国网通集团国际化运营商的角色，向中国网通控股有限公司注入网通国际全部资产的同时，再加上部分北方公司和南方公司的优良资产。
　　香港一家投行的分析师认为，网通使用“小中国电信”的方案到香港上市的可能性很小。原因在于去年中国电信以同样的模式登陆H股时，由于没有移 动牌照，无法说服投资者认同中国电信固定网的增长潜力，无奈之下中国电信只能临时重新募股，缩小招股规模近一半。分析师们认为，中国政府很有可能要到2005年才能发出3G牌照，因此中国网通集团如果明年年中到香港上市，采取和中国电信相似的方案风险很大。
　　相比之下，网通控股去年以极低成本接手AGC资产，震动了整个资本市场。分析师们指出，以田溯宁全班国际化团队搭建的网通国际公司现在看来更能打动投资者，如果资本市场继续保持目前的态势，网通集团的IPO金额可能会超过去年中国电信的16亿美元。集团一位副总也暗示，网通国际的资产肯定会包括在首批上市的资产中。
　　但也有资深业内人士认为，网通集团上市应当按照资本市场的要求按部就班地进行，如果仅将上市作为政治任务来完成，恐怕会重蹈中国电信逆市而上的悲剧。这位人士指出，资金需求量、市场情况和上市比例这三大要素都是值得网通集团反复考虑的因素。“国际股市仍呈现反复振荡的态势，你不能保证明年香港股市还能和今天一样。”
　　资金压力
　　上市之前，网通集团必须完成和网通控股的股权融合。张春江设计的模式是：网通集团与网通控股股东——中科院、铁道部、广电总局和上海联合投资有限公司——按双方资产规模比例注册成立网通北方、南方和国际三家新公司，然后由这三家公司分别收购网通香港和网通集团的相应资产。收购完成后，网通香港将被注销，再由三家公司组成中国网通控股有限公司到海外上市。
　　其中，网通控股持有网通香港88%的股份，其持有81.56%股份的网通宽带并未包含在此次整合中。
　　网通国际即是按照这种模式组建：公司注册股本金25亿元人民币，网通集团和网通控股股东各持有公司52%和48%的股份。由于网通国际目前并不包含任何实质性的资产，接下来它将收购亚洲网通、中国网通与网通集团国际业务的资产。其中的中国网通是香港网通的全资子公司，香港网通同时持有51%的亚洲网通股份。
　　之所以没有采用资本性收购来整合网通控股，集团财务处的一位官员谈到，主要原因在于对网通香港的股本进行定价存在很大困难。成立于1999年的网通控股，最初由四家股东共同出资1.98亿元人民币组建，其中包括1.2亿元现金和7800万元固定资产。2001年2月，网通控股完成海外私募，包括新闻集团、高盛、迈克尔·戴尔私人持有的MSD Capital LP、新鸿基集团等海外投资方共为网通注入3.25亿美元，占网通香港12%的股权。知情人士称，由于股东众多且包含外资，而具体定价采用的计算方法又不同，双方一直未能对网通香港的股本定价达成共识。
　　另外，采取股权直接划拨的方式似乎也不可取。按照国内银行监管的规定，网通香港近百亿元的负债并不能作为新公司的注册资本金。对吉通的整合正是面临这一问题，网通集团在向吉通原有股东支付了近5亿元的股权转让金后，吉通28亿元的银行负债变成了纠缠各方的难题。
　　但即使采用资产性收购的方式，难度也相当之大。知情人士称，第一大难题是收购哪些资产以及如何对这些资产进行定价。以网通集团在南方设立的股份公司为例，集团总共投入了近80亿元的资金，包括机房、网络、办公楼和车辆等等，是否需要全部被收入新组建的南方公司中去，如何定价都需要双方讨价还价。
　　资金压力陡然上升是第二个需要过的坎。网通香港的总资产为143亿元人民币，加上吉通28亿元的负债，集团都必须如数支付，再包括三家新公司的运营费用，对于盈利能力本来就不强的网通集团无疑是雪上加霜。网通集团财务处的人士说，虽然国家开发银行前不久刚给予公司550亿元的综合授信，但考虑到集团还要为即将启动的移 动网络准备建设资金，资金缺口仍然很大。香港的一位分析师说，网通集团可能会采用过桥贷款方式来收购网通香港的资产，不过又要承担相当的债务，还要向银行支付一笔客观的利息，加大了上市的难度。
　　倒是对于入股网通香港的外资来说，资金被清退的风险已大大减轻。知情人士称，通过此次整合，外资可按所占网通香港12%的股份分别注入到新成立的三家公司中去，也可以只注入部分公司如网通国际中去。高盛一位投资经理对此事的评价是，“我们最关心的是投资回报率，因而会将股份放入盈利能力较强的部分中去。”